Net-net: Chiến lược đầu tư giá trị của Benjamin Graham
Benjamin Graham, được mệnh danh là cha đẻ của trường phái đầu tư giá trị, đã để lại nhiều di sản tư tưởng có sức ảnh hưởng sâu rộng, trong đó nổi bật là chiến lược Net-Net – phương pháp đầu tư vào những cổ phiếu bị định giá thấp hơn cả giá trị tài sản lưu động ròng.
Trong quá khứ, chiến lược này từng mang lại lợi nhuận vượt trội và được áp dụng bởi những nhà đầu tư huyền thoại như Warren Buffett hay Walter Schloss. Tuy nhiên, trong thời đại ngày nay – khi thị trường ngày càng hiệu quả và thông tin lan truyền nhanh chóng – liệu chiến lược “cổ điển” này còn giữ được tính thực tiễn?
Net-Net – Chiến lược đầu tư giá trị với biên an toàn cao
Net-Net là một trong những chiến lược đầu tư cổ phiếu đơn giản nhưng đầy tính kỷ luật của Benjamin Graham. Nguyên tắc cốt lõi là chỉ mua những doanh nghiệp có vốn hóa thị trường thấp hơn giá trị tài sản lưu động ròng (Net Current Asset Value – NCAV).
Cách tính: NCAV = Tài sản ngắn hạn – Toàn bộ nợ (Bao gồm cả nợ ngắn hạn, nợ dài hạn và cổ phiếu ưu đãi (nếu có).
Tuy nhiên, Graham không dừng lại ở đó. Ông đưa ra một tiêu chí khắt khe hơn: giá cổ phiếu phải nhỏ hơn hoặc bằng 2/3 NCAV. Nói cách khác, nhà đầu tư chỉ nên mua khi thị trường đang định giá doanh nghiệp với mức chiết khấu tối thiểu 33% so với giá trị tài sản lưu động ròng. Điều này tạo ra một lớp đệm an toàn lớn – hay còn gọi là biên an toàn – để bảo vệ nhà đầu tư khỏi những rủi ro bất ngờ.
Chiến lược Net-Net được xây dựng trên giả định rằng, nếu một doanh nghiệp rơi vào khủng hoảng và buộc phải thanh lý tài sản, thì phần tài sản ngắn hạn (sau khi trừ đi toàn bộ nợ) vẫn đủ để hoàn lại cho cổ đông nhiều hơn mức giá cổ phiếu họ đã mua. Chính vì thế, Graham gần như bỏ qua hoàn toàn các yếu tố về lợi nhuận, tăng trưởng hay mô hình kinh doanh. Những chỉ số phổ biến như P/E, ROE đều không được xem xét. Thay vào đó, ông chỉ tập trung vào bảng cân đối kế toán để đánh giá giá trị thực của tài sản và mức độ an toàn cho đồng vốn đầu tư.
Tóm lại, Net-Net là phương pháp đầu tư “bảo thủ” đúng nghĩa: bảo toàn vốn trước, kiếm lời sau. Khi nhà đầu tư mua vào những doanh nghiệp được định giá thấp hơn cả giá trị tài sản thanh lý, họ có thể giảm thiểu tối đa nguy cơ thua lỗ, ngay cả trong những kịch bản xấu nhất của thị trường.
Chiến lược Net-Net: Đơn giản nhưng mang lại lợi nhuận phi thường
Chiến lược Net-Net ra đời như một phản ứng trực tiếp trước những tổn thất nặng nề từ cuộc Đại khủng hoảng năm 1929, khi niềm tin vào lợi nhuận tương lai của doanh nghiệp gần như sụp đổ.
Trong suốt thập kỷ 1930–1950, Benjamin Graham đã xây dựng danh mục đầu tư dựa trên các cổ phiếu Net-Net và thu được mức lợi nhuận vượt trội so với thị trường chung. Việc chỉ tập trung vào tài sản hữu hình giúp Graham hạn chế tối đa rủi ro thua lỗ trong một thời kỳ đầy biến động.
Một trong những minh chứng sống động nhất cho hiệu quả của Net-Net là Walter Schloss, một học trò tiêu biểu của Graham. Trong suốt 47 năm đầu tư chuyên nghiệp, Walter Schloss đạt tỷ suất sinh lời trung bình 15,3%/năm, so với 10,2%/năm của chỉ số S&P 500 cùng kỳ (theo dữ liệu Warren Buffett tổng hợp và công bố). Schloss trung thành tuyệt đối với triết lý đầu tư giá trị thuần túy, gần như chỉ dựa vào bảng cân đối kế toán và định giá tài sản.
Ngay cả Warren Buffett, người sau này nổi tiếng với triết lý "mua công ty tuyệt vời với giá hợp lý", cũng khởi đầu sự nghiệp bằng chiến lược Net-Net. Ông từng gọi phương pháp này là "đầu tư mẩu xì gà" (cigar butt investing) – giống như nhặt một mẩu xì gà còn một hai hơi miễn phí trên vỉa hè: không tuyệt hảo, nhưng gần như chẳng tốn kém gì. Buffett kể lại, ông từng mua những cổ phiếu có giá 45 USD nhưng sở hữu đến 120 USD tiền mặt mỗi cổ phần – một khoản đầu tư gần như "cho không".
Tuy nhiên, khi số vốn Buffett quản lý ngày càng lớn, việc tìm kiếm các cơ hội Net-Net đủ quy mô trở nên khó khăn. Ông dần từ bỏ chiến lược này và chuyển sang mô hình "công ty tuyệt vời với giá hợp lý", đánh dấu một bước tiến trong sự nghiệp đầu tư của mình.
Thách thức khi áp dụng chiến lược Net-Net
Rủi ro nhìn thấy rõ
Không phải cổ phiếu Net-Net nào cũng hồi phục – một số công ty thật sự đang trong tình trạng suy sụp và có nguy cơ phá sản.
Theo nghiên cứu của James Montier, khoảng 5% cổ phiếu Net-Net từng giảm hơn 90% giá trị chỉ trong một năm – cao hơn nhiều so với mức 2% của toàn thị trường. Đó là lý do vì sao chiến lược này đòi hỏi danh mục đầu tư cực kỳ phân tán – có thể lên đến 50–100 mã – để hạn chế rủi ro cá biệt.
Thiên kiến tâm lý của con người
Nhà đầu tư thường sợ mất tiền hơn là mong kiếm lời – hiệu ứng tâm lý gọi là loss aversion. Họ cũng có xu hướng đánh giá từng mã cổ phiếu thay vì nhìn vào hiệu quả toàn danh mục (narrow framing). Điều đó khiến chiến lược Net-Net trở nên khó áp dụng, vì trong một danh mục như vậy luôn có vài cổ phiếu trông như “thảm họa”, dù toàn bộ danh mục có thể sinh lời tốt.
Không hấp dẫn về mặt hình ảnh
Cổ phiếu Net-Net thường là những doanh nghiệp nhỏ, kết quả kinh doanh tệ, không có câu chuyện tăng trưởng hấp dẫn – những “xác sống” bị thị trường bỏ rơi. Theo Montier, vốn hóa trung bình của cổ phiếu Net-Net chỉ khoảng 121 triệu USD, còn trung vị chỉ là 21 triệu USD – cực kỳ nhỏ bé so với tiêu chuẩn thị trường.
Trái ngược với xu hướng đầu tư hiện đại vốn ưa thích những “stock stories” hoành tráng, tăng trưởng mạnh và nhiều câu chuyện truyền thông, Net-Net đơn giản là quá… tẻ nhạt.
Dù đã được chứng minh trong nhiều nghiên cứu học thuật và lịch sử, chiến lược Net-Net vẫn bị phần lớn thị trường ngó lơ – một phần vì nó đi ngược với trực giác, tâm lý và cả tính thẩm mỹ trong đầu tư.
Cổ phiếu Net-Net thời hiện đại: Những cơ hội ẩn mình trong khủng hoảng kinh tế
Ngày nay có còn cổ phiếu Net-Net?
Cổ phiếu Net-Net vẫn tồn tại trong thị trường hiện đại, nhưng chúng ngày càng hiếm. Những cơ hội này thường xuất hiện trong các giai đoạn khủng hoảng kinh tế, như sau cuộc khủng hoảng dotcom năm 2001, khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008, hay đại dịch COVID-19.
Trong những thời kỳ này, một số công ty gặp khó khăn và bị đánh giá thấp hơn giá trị tài sản ròng của chúng, tạo cơ hội cho những nhà đầu tư kiên nhẫn và có tầm nhìn dài hạn. Tuy nhiên, các cổ phiếu Net-Net thường tập trung ở nhóm microcap – các công ty có vốn hóa thị trường nhỏ và thường bị bỏ qua bởi các nhà đầu tư lớn. Hơn nữa, những cơ hội này thường xuất hiện ở các thị trường kém hiệu quả, nơi mà giá trị thực sự của các công ty chưa được nhận ra.
Thị trường càng hiệu quả, cơ hội càng ít?
Khi thị trường càng hiệu quả, tức là các công ty đã được phân tích kỹ lưỡng và thông tin minh bạch, cơ hội để tìm ra cổ phiếu Net-Net càng ít.
Các thị trường lớn, như Mỹ, có sự tham gia của nhiều quỹ đầu tư và các nhà phân tích chuyên nghiệp, khiến cho giá trị của các công ty đã được điều chỉnh gần đúng với thực tế.
Tuy nhiên, điều này không hoàn toàn đúng đối với các thị trường frontier (thị trường đang phát triển) hoặc các cổ phiếu microcap, nơi thông tin có thể không đầy đủ hoặc bị đánh giá thấp. Những thị trường này vẫn tiềm ẩn cơ hội cho chiến lược Net-Net, mặc dù chúng khó khăn và rủi ro hơn.
Ai nên theo đuổi chiến lược này?
Chiến lược Net-Net phù hợp với những nhà đầu tư nhỏ lẻ, đặc biệt là những người có vốn dưới 1 triệu USD, bởi vì chiến lược này yêu cầu thời gian và kiên nhẫn để tìm kiếm cơ hội trong các công ty nhỏ. Các nhà đầu tư này phải sẵn sàng bỏ qua các “câu chuyện hấp dẫn” mà báo chí hay thị trường đưa ra, thay vào đó, họ phải kiên trì với việc phân tích dữ liệu và bảng cân đối kế toán để đưa ra quyết định đầu tư.
Ngoài ra, chiến lược này yêu cầu một tư duy thống kê vững vàng và khả năng đa dạng hóa danh mục đầu tư để giảm thiểu rủi ro, vì danh mục Net-Net cần phải có từ 50 đến 100 cổ phiếu để tránh sự ảnh hưởng của rủi ro cá biệt.
Net-Net: Chiến lược đầu tư phòng thủ hiệu quả cho nhà đầu tư nhỏ
Chiến lược Net-Net, mặc dù ít được sử dụng trong thời đại ngày nay, vẫn giữ được hiệu quả đối với những nhà đầu tư nhỏ và có tính kỷ luật cao. Đây là một phương pháp đầu tư phòng thủ, giúp bảo vệ vốn trong những giai đoạn thị trường không ổn định.
Tuy nhiên, để thành công với chiến lược này, nhà đầu tư cần chấp nhận rủi ro cá biệt, thiếu tính hấp dẫn và sẵn sàng chờ đợi dài hạn để thu được lợi nhuận. Với những điều kiện này, Net-Net có thể mang lại kết quả vượt trội cho những người kiên nhẫn và tinh tường.